경기와 기업실적

[김지원 키움증권 HERO팀장]

춘래불사춘(?)

연초 이후 인도네시아 증시는 5.40% 상승했다.(3월 16일 종가기준) 미국과 유럽의 연이은 유동

성 공급에 유럽 금융기관들의 파산 가능성이 크게줄어들었고 안전자산으로의 과도한 자금 쏠림 현

상이 완화되며 위험자산 가격이 반등하였다.하지만 주가 상승에도 불구하고 경기와 실적 전망

은 여전히 불투명하고 봄은 왔는데 봄이 온 것 같지 않은 불편함이 느껴진다. 실적 감익 리스크가

여전하다는 점을 고려할 때 지수의 추가 상승 여부를 가늠하기 위해서는 경기회복 등 변수에 대한

확인이 필요하다.

기업실적의 시사점

주가는 기업이익과 위험의 함수이다. 기업이익이 증가하거나 위험이 감소하면 주가는 상승할 수 있

다. 지수가 4000포인트 내외까지 상승한 것은 기업이익의 증가없이 리스크 프리미엄 하락에 기반

을 두고 있다. 따라서 향후 주가 움직임은 기업 실적에 수렴할 것이다. 투자자들은 실적 전망이 좋

지 않을 때 투자심리가 위축된다.

실적 감익

IBES(Institutional Brokers Estimate System)실적 추정치 집계 결과 인도네시아는 2011년 9

월에 이익 추정치 변화율이 0%를 기록한 이후2012년 2월까지 기업실적 추정치가 5개월 연속

하향 조정됐다. 2월 들어 실적 추정치의 하향 조정강도는 다소 둔화되었으나 여전히 하향 조정세를

나타내고 있다는 점은 우려가 되는 부분이다. 추가적으로 기업실적이 하향 조정된다면 증시의 실

적 모멘텀은 강하지 않을 것이다. 시장 전체로 보면 실적 개선에는 아직 시간이 필요하다.

경기 모멘텀

경기 둔화에 대응하는 인도네시아 정부의 노력과 풍부한 유동성은 향후 기업실적 전망치 개선으로

이루어지는 선순환이 형성될 것이다. 드라마틱한 실적 모멘텀 회복을 기대하기는 어렵지만 인도네

시아 경기 모멘텀 반전은 시차를 두고 기업실적불확실성 완화로 이어질 것이다.

글로벌 경기 측면에서도 OECD 경기선행지수가 3개월 연속 개선세를 이어가며 선진국의 경기회

복 시그널에 관심이 필요하다. 유로존 위기가 완화되면서 유로존 경제 성장률 둔화에 대한 우려가

향후에는 감소할 가능성이 있으며, 미국도 주택시장에서 회복 조짐이 나타나며 경기 개선 기대감이

높아지고 있다.

글로벌 리스크 완화 추이가 지속된다면 인도네시아 경기에 대한 불확실성이 낮아지며 기업실적 모

멘텀의 저점 역시 앞당겨질 가능성이 높다. 경기에 대한 우려는 이미 상당부분 증시에 반영되었거

나 거의 변곡점에 다가 서고 있을 가능성이 높다.

리스크

2월 연간인플레이션율은 3.56%로 23개월 내 최저치를 기록하였다. 다만 4월에 보조금휘발유 가

격이 인상되면 인플레이션율은 높아질 것이다. 시장은 상반기 이후 정부가 인플레이션 압력으로 경

기부양에 힘을 쏟을 여지가 없을 것이라고 걱정한다. 특히 보조금 지급은 인플레이션을 적게 유발

하는 대표적인 경기부양제도이다. 역으로 경기 모멘텀 감소는 기업실적 회복을 방해한다.

경기 방향성이 아래로 향해도 역풍이 불 수 있다.인도네시아의 2011년 경제성장률은 6.5%를 기

록하였다. 2012년 경제성장률 전망치는 보수적으로 6.3%를 예상한다. 6.3%의 경제성장률은 절

대수치로 매우 높은 수준이다. 하지만 문제는 방향성이다. 경기 모멘텀이 약해진다고 느끼면 증시

의 반응은 부담스러울 수 있다. 중국, 인도, 브라질의 경제성장률이 하향되고 있는 점도 신경이 쓰

인다. 더구나 지난해 4분기 높아진 재고의 이연소비(pent-up demand) 과정에서 미국의 올해 1

분기 성장률이 기대치를 하회한다면 글로벌 경기회복 기대감은 낮아질 수 있다. 경기에 대한 우려

가 기업실적 회복에 대한 자신감 부족으로 반영되고 있다.

투자아이디어

위험요인이 현실화되지 않는다면 안전자산에 대한 과도한 쏠림 현상이 올해는 상당 부분 해소될

것이다. 유럽 재정위기는 최악의 국면을 피해 점차 완화되어 가는 국면에 접어들었고 유럽 은행권

의 자본 확충은 6월 말로 종료된다. 미국 국채로 수요가 집중되면서 국채 수익률이 배당 수익률을

하회한 현상은 비정상적이다.

글로벌 정책공조에 따른 유동성 확대의 긍정적 영향은 중장기적으로 지속될 것이다. 유동성이 공급

되는 가운데 투자심리가 호전되어 금융지표가 안정되고 디레버리징 현상이 완화되며 다시 투자심

리가 개선되는 선순환이 나타날 것이다.

수요가 있는 곳에 공급이 있다. 인도네시아 기반시설 건설 수요는 급증하고 있다. 인도네시아 정

부는 올해 180억달러를 사회기반시설 확충에 투자할 계획이다. 따라서 조정 시 마다 해당 업종 대

표주의 비중 확대 기회로 활용할 필요가 있다. 그리고 최근 언론 보도에 의하면 일본 주민 반대로

원자력발전소 54기 중 51기의 가동을 중단하였고 오는 4월까지 모든 원자력 발전을 중지할 예정

이다. 이에 따른 전력부족 해결을 위한 화력발전확대를 위해 천연가스 등의 수입이 증가할 것이고

이는 천연가스의 대체재인 석탄 가격도 견조할 것임을